飓风营救
市场屏息以待！美联储主席沃什会在全球央行年会上说什么_我的网站
一 | 出品 | 妙投APP 作者 | 张贝贝 编辑 | 丁萍 头图 | 视觉中国 1月30日晚间，爱美客发布公告，旗下子公司REGEN于1月29日收到深圳国际仲裁院下发的《仲裁庭关于〈撤销临时措施决定申请〉的决定》。 市场预计，沃什在杰克逊霍尔年会的首秀中，将重申通胀风险、保留加息选项，但也将继续重申减少美联储政策直接干预市场导向的长期主张。 这一决定撤销了2025年9月实施的临时措施，该措施此前禁止REGEN自行在中国大陆地区销售AestheFill产品，并需继续向原代理商江苏吴中控股孙公司达透医疗供货。 自2025年9月10日爱美客公告上述临时措施以来，股价累计跌幅已近30%。 今年的杰克逊霍尔全球央行年会将于8月27日~29日举行，主题为“金融创新：对支付与政策的影响”。 那么，此次仲裁限制解除，爱美客会出现上涨行情吗？ 在回答这个问题之前，我们先来了解下此次爱美客的“童颜针AestheFill产品”的商业争夺战，是否结束？这决定了上述利好是短期还是长期驱动。 并非最终裁决 这场仲裁纠纷源于爱美客2025年3月以1.9亿美元收购韩国REGEN公司85%股权后，REGEN于同年7月单方面解除与达透医疗关于童颜针AestheFill产品的独家经销协议，并不再接收达透医疗发送的任何订单。 美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）将于美东时间8月28日上午10时（北京时间28日晚22：00）发表就任后的首次讲话。 Regen给出的解约理由是：（1）达透医疗将独家经销业务，实际转让给其控股股东江苏吴中旗下的吴中美学，违反协议约定；（2）吴中美学唯一股东（即江苏吴中）及其高管，遭行政处罚，多项违规、调查及处罚事项已披露，严重影响AestheFill产品声誉。市场将密切关注他对通胀形势和货币政策路径的表态。
二 | 这是他作为美联储主席后的第一次重要演讲，是对他沟通风格的又一次考验。 面对突如其来的解约，达透医疗随即提起仲裁，要求经销协议继续履行，并成功获得上述提到的临时措施保护。 他在7月美联储议息会议后的新闻发布会上因对经济的看法不够坦率而受到市场人士批评，也正是基于他的沟通新模式，最早开启了本轮美债的抛售。上周，美国财长贝森特出人意料地宣布回购长期美债以压低收益率，却收效甚微。在这情况下，沃什面临的环境越发尴尬和复杂。 沃什正持续面临着来自华尔街的压力，要求其就美联储的政策举措提供更多的透明度和沟通，批评他在限制美联储沟通方面走得太远了。据协议约定，达透公司对“AestheFill”在中国大陆的独家经销权，应延续至2032年8月28日。 期间，双方一直未能和解。 而此次仲裁限制解除，意味着REGEN在中国大陆地区对于AestheFill产品的销售权不受影响。沃什的辩护者则认为，市场对他7月新闻发布会的反应有些过度，这本就是他改革美联储的部分举措。 但要注意的是，爱美客子公司REGEN收到的这份《决定》只是仲裁庭组庭前的一项程序性事项，不是最终裁决结果。 无论如何，市场预计，沃什在杰克逊霍尔全球央行年会的首秀中，将重申通胀风险、保留加息选项以重建政策信誉，但也将继续重申减少美联储政策直接干预市场导向的长期主张。
三 | 所以，REGEN单方面解除江苏吴中控股孙公司达透医疗的独家代理权是否合法终止，仍需等待仲裁庭的最终裁决。
四 | 也就是说，代理权之争并未结束，只是短期出现了对爱美客有利的转折。 会否与过去“决裂” 市场人士普遍认为，沃什作为美联储主席的首次重要演讲，将成为他精简沟通风格的又一次考验。 所以，仅凭此利好，爱美客即使在资本市场上出现上涨行情，也难持续。更关键的，还是要依赖于基本面支撑。沃什面临的挑战是如何既反驳市场批评，即他对经济的看法不够坦率，同时又不完全放弃他“不向投资者灌输未来政策举措线索”的决心。在7月议息会议新闻发布会上，他表示，杰克逊霍尔的讲话方向尚未确定，并列出两种可能：其一，聚焦生产率、人口结构、全球经济等宏观长期议题；其二，直接谈及9月至12月的近期政策走向。
五 | 美国银行对基金经理的调查显示，69%的受访者预计沃什么会在演讲中采用“中性”基调，并已将此预期进行计价。受访者表示，此次会议和演讲的背景令人感慨，包括一项在48小时内失败的美国国债救市、30年期美债收益率徘徊在19年高点附近以及联邦公开市场委员会（FOMC）因近十年来最“鹰派”的反对票而陷入内部分歧。 接下来我们看下爱美客的业务情况。 处于业绩“阵痛期” 曾经被誉为“医美茅”的爱美客，已连续四个季度出现营收、利润双下滑的情况。
六 | 财报显示，在2024年第4季度出现单季度营收、利润下滑后，2025年前三个季度爱美客也没能改变业绩下降趋势，季度业绩双降持续。 部分市场人士认为，他需要做出妥协。北方信托资管公司的联席首席投资官巴哥纳（Anwiti Bahuguna）称，“很明显，沃什不想说太多。但对市场来说，一些透明度和一些关于你为什么在这里、你目前观察到了什么情况这类的基本沟通是完全合理的。” 美国银行策略师卡巴纳（Mark Cabana）在8月24日发布的研报直言，市场近期的“逼宫”效应或许能够让沃什与过去的自己“决裂”。他援引拳王泰森名言“每个人都有计划，直到被打中脸”称，美债市场对沃什的持续“重拳出击”，已令其难以继续回避政策表态。他预计，沃什此次将参考其他美联储官员的近期表态风格，阐明在两种情景下分别的政策应对：若近期去通胀进程延续，则维持当前立场；若通胀居高不下，则明确表示准备重启加息。具体为： 2025年一、二、三季度，公司营收分别为6.63亿元、6.36亿元、5.66亿元，同比下降17.90%、25.11%、21.27%；扣非净利润分别为4.02亿元、3.2亿元、2.55亿元，同比下降24.02%、42.83%、42.37%。这种框架式表态能在不提供具体路径承诺的前提下，有效传递政策反应函数。 可看到，爱美客正面临较大的增长压力。 分析原因，有两点：一是宏观经济环境影响居民消费信心，部分求美者可能因此削减或推迟支出；二是，近年来医美厂商大量涌入，行业竞争加剧，利润空间受到挤压。 上述背景下，即使爱美客是医美龙头，也未能独善其身。 沃什的辩护者则表示，市场对他7月新闻发布会的反应有些过头了。
七 | 通胀预期只是小幅变动，并仍基本保持在与美联储2%目标一致的水平。
八 | 2025年上半年，爱美客旗下主要业绩来源溶液类注射产品、凝胶类注射产品收入分别为7.44亿元、4.93亿，较2024年同期的9.76亿元、6.49亿元，下降明显。且上述两款产品的收入贡献已经从2024年上半年、2024全年的98.07%、97.82%下滑至2025年上半年的95.22%。
九 | 他们还认为，美债收益率飙升是受到政府和企业借贷激增等因素的共同推动，并非沃什一人导致。 再考虑到，其溶液类核心产品用于颈纹修复的嗨体，随着2024年7月华熙生物用于颈部修复的“润致·格格”针上市，不再独占市场；以及其凝胶类核心产品“濡白天使”的竞品较多，与该产品定位相同可刺激自身胶原的”再生类“产品，包括圣博玛的艾维岚、华东医药的少女针等国内已获批多款，深陷竞争压力。 巴克莱高级美国经济学家米拉（Jonathan Millar）稍早对第一财经记者称，预计沃什不会提供短期政策指导，但市场将关注FOMC如何将通胀率恢复到2%的目标。 由上可看到，爱美客急需新引擎提振业绩。 这也是2025年3月，爱美客宣布1.9亿美元（约合人民币13.86亿元）收购韩国REGEN Biotech, Inc.85%股权受到市场关注较多的重要原因。
十 | 沃什很可能会表示，如果通胀没有改善，加息是可能的，从而强化市场对此的定价。 因为REGEN旗下的童颜针AestheFill产品有望与濡白天使形成协同，补充再生品类产品矩阵，并为公司带来业绩增量；且AestheFill产品已经在韩国、中国台湾等多个国家进行销售，且据头豹研究院发布的《2023年中国医美再生注射剂行业概览》，AestheFill在中国台湾地区“医美再生注射剂”市场以接近30%的份额排名第一看，竞争实力还是可以的。 但要注意的是，即使童颜针AestheFill产品没有涉及代理权之争，其3亿元左右的年销售额对于爱美客的业绩提振或也有限。（2024年江苏吴中的医美生科收入3.29亿，2023年仅有762万，侧面推出2024年新增代理的REGEN旗下童颜针AestheFill销售收入约3亿元） 为何这样说？ 由上述，2025年上半年，爱美客核心产品溶液类注射产品、凝胶类注射产品合计收入12.37亿元，较2024年同期下降3.88亿元；以此为基础，预计2025全年上述产品收入下降金额预计6亿元左右。所以，童颜针AestheFill产品的年销售额可能难补足缺口。 即使再加上1月份公司经销的肉毒素获批，爱美客短期或也难以扭转业绩双降压力。
十一 | 因为除了爱美客新获批的引进产品，国内已获批的肉毒素还有兰州生物的衡力（1993年获批）、艾尔建的保妥适（2009年获批）、益普生的吉适（2020年获批）、秀杰的乐提葆（2020/2021获批，两种不同规格）、麦施美学的思奥美（2024年获批）、复星医药的达希斐（2024年获批）6款。 且国内肉毒素市场已形成兰州生物的“衡力”和艾尔建的“保妥适”占据主导，其他品牌争夺剩余份额的局面。沃什仍可能会重申主张减少美联储使用前瞻性指引，因为他认为这是过去政策错误的根源。所以，爱美客的产品上市后，抢夺市场份额的难度较大。他还可能提供有关资产负债表政策的见解。 “沃什向来发誓要取消前瞻性指引，认为指引对过去的政策错误负有责任。 从上述维度看，2026年爱美客的业绩压力，大概率仍比较大。 小结 综上，爱美客旗下子公司REGEN自行在中国大陆地区销售AestheFill产品的限制解除，确实是短期利好，但因为不是最终裁决，未来还是具有不确定性；再加上，公司目前仍处于业绩“阵痛”期，短期内或难以扭转，所以资本市场即使有上涨行情，或也难持续，投资还需谨慎。 免责声明：本文内容仅供参照，文内信息或所表达的意见不构成任何投资建议，请读者谨慎作出投资决策。在他看来，前瞻性指导导致政策制定者过于受制于他们早期过时的预测，使政策对最新信息的反应迟钝。”米拉称，“在沃什看来，市场应该少关注美联储的预测，而应该关注经济基本面。因此，通过减少前瞻性指引，市场发出的信号将更能反映他们对经济的看法，并减少对未来政策预期的污染。” 芝加哥大学经济学教授、2006年~2009年担任美联储理事的克洛兹纳（Randall Kroszner）表示，沃什只是开启了一场沟通改革的开始，试图改变美联储指引货币政策，主导市场的情况。“市场有时会出错。我在美联储的时候，市场也出了很多计价问题。并且，当出现一种新方法时，初期总会有一些问题的。
十二 | 美债、美元的风险事件 市场还将沃什首秀视为当前美债与美元走势的最关键风险事件。在贝森特领导美国财政部加码回购长期美债、美元持续承压的背景下，沃什能否明确释放抗通胀信号，被认为将直接决定30年期美债收益率的走向。 卡巴纳表示，在财政部加码回购长债且美元承压的背景下，沃什若能明确释放抗通胀及必要时重启加息的信号，将有助于稳定市场并平坦化收益率曲线。反之，若他仍回避清晰政策表态，未能清晰阐明通胀前景及货币政策反应函数，30年期美债收益率恐继续冲高，美元也将面临新一轮下行压力。 具体而言，美银给出了两套清晰的市场情景预判。情景一，沃什如期释放加息信号，即沃什明确表态愿意在通胀不降的情况下重启加息。
十三 | 在这种情况下，美银预计9月FOMC会议的加息概率将从目前约9个基点的定价上升至12.5个基点。本轮加息周期总定价幅度将从约40个基点升至接近50个基点。名义和实际收益率曲线将趋于平坦化，美元也有望收复部分跌幅。
十四 | 情景二，沃什回避政策表态，讲话侧重生产率、AI驱动去通胀等结构性叙事，或重申不支持前瞻指引。在此情况下，美银称，市场或将其解读为鸽派信号，进而引发曲线进一步陡峭，30年期美债收益率可能继续飙高，冲破5.5%，美元亦将承受新一轮抛压。 米拉也对记者表示，无论美联储是否改变沟通模式，市场参与者别无选择，只能对政策利率的未来路径形成预期。如果没有任何沟通，市场可能更容易误解政策制定者的意图，从而可能导致利率波动加剧和期限溢价上升。
十五 | 对一些人来说，波动性增加仅仅是一个特征，而不是一个错误。“对我们投资机构来说，由真正的不确定性导致的波动是完全合理的，但缺乏信息造成的波动性是次优的。”他分析道。 从历史数据看，杰克逊霍尔全球央行年会对美债市场的冲击通常有限。据美银统计，2010年以来，年会后10年期美债收益率往往小幅下行，但一般在会后10个交易日内反弹。美元同样如此，年会前后往往小幅走弱，但通常在随后数周内收复失地。不过，2025年是个例外。当时，美联储对就业市场下行风险的强调引发了收益率持续下行和美元明显走软。 美银警示称，今年的背景与历届会议均有所不同：美国财政部已率先出手干预长端收益率，球现在又传给了沃什。在这一特殊时刻，一旦沃什未能满足市场对政策信誉的最低期待，本届年会或将成为近年来对市场影响最深远的一次。责任编辑：刘万里 SF014。
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Published on:06:58:10